標普 500 或再漲 39% 的三條路徑

過去 12 個月，標普 500 指數的上漲建立在一個狹窄但相對持久的基礎上——不斷上升的盈利預期，而非投資者願意為同樣的盈利支付更高價格。

這一區別是 Ritholtz Wealth Management 首席執行官 Josh Brown 與 DataTrek 聯合創始人 Nick Colas 所討論展望的核心。在他們看來，這輪漲勢的質量與其規模同等重要——而到目前為止，這輪上漲是建立在盈利而非狂熱之上。

在約 20 倍市盈率水平，進一步上漲的空間很大程度上取決於分析師是否繼續上調預測，以及利率、石油和地緣政治風險是否充分緩解，從而為更高估值提供理由。

Brown 和 Colas 審視了未來 12 個月的三條看漲路徑，並指出每條路徑都需要證據，而非樂觀情緒。

盈利驅動，估值不變

對當前盤面最合理的解讀很直接。如果市場持續實現利潤增長，即使沒有估值擴張的助力，它仍能上漲。

Colas 認為，在標普 500 市盈率維持在 20 倍左右的情況下，最有可能的上行空間為 6% 至 16%。

Brown 指出：“沒有擴張……我們只是維持當前的市盈率，但我們一直經歷的盈利增長仍在繼續。”

在當前估值水平下，幾乎沒有令人失望的空間，但如果美國企業界繼續良好執行，回報路徑也同樣清晰。Colas 用數據支持了這一觀點，指出今年的漲勢“100% 來自盈利”，而且在大多數年份，分析師“年初高估然後下調”，而非在年中上調預測。

甚麼能解鎖更好結果？

Colas 認為中間情景意味著 13% 至 28% 的上行空間，既需要盈利增長，也需要市盈率擴張至約 22 倍。

Brown 說：“那會很棒，但那不是最有可能的。”他強調了概率與可能性的區別。

在此情景下，地緣政治、石油和估值被串聯在一起。如果衝突風險消退、能源價格回落，通脹壓力緩解，利率波動平復，投資者可能願意為每一美元盈利支付更高價格。

AI 的考驗在於收入，而非敘事

最樂觀的路徑——市盈率達 24 倍、上行空間 12% 至 39%——招致了最尖銳的質疑。Colas 堅稱，AI 熱情必須轉化為供應商和客戶雙方可衡量的收入，而不僅僅是編程效率的提升。

這一論點與 Bob Elliott 最近提及 Kellogg 時的評論類似，這位經濟學家當時認為，最終收入必須來自實體經濟。

投資者需要在整個 AI 產業鏈上獲得確認，即變現能力和企業客戶展現出與 AI 支出掛鉤的盈利。最樂觀的情景並非不可能，但需要萬事俱備才能實現。

Colas 總結道：“你需要三件事都順利。太陽、月亮、星星，它們必須全部對齊。”