Anthropic 2 萬億美元估值面臨現實考驗，SpaceX IPO 提示風險

Anthropic 報道中的潛在 2 萬億美元估值需要投資者同時承諾非凡的增長和利潤率擴張，同時也應從太空探索技術公司從私募市場寵兒到上市公司的動盪過渡中汲取教訓，Tessera PE 創始人兼首席執行官、前高盛和摩根大通高管 Dr Chan Ahn 表示。

核心問題是 Anthropic 業務的經濟學能否證明使其成為全球最有價值公司之一的數字是合理的。

盈利能力：最大挑戰

Dr. Chan Ahn 表示，假設權益成本為 10%、自由現金流利潤率為 25% 和 25 倍終端倍數，Anthropic 到 2036 年需要約 7250 億美元的收入才能證明 2 萬億美元估值的合理性。在 13% 的折扣率下，收入要求上升至約 9500 億美元。

值得注意的是，Anthropic 的年化收入運行率在 7 月底躍升至 650 億美元，反映了企業對其 Claude AI 產品的需求激增。這一數字比一年前高出約七倍，也明顯高於 5 月報告的 470 億美元運行率。

更大的挑戰是盈利能力。Anthropic 預計的第二季度營業利潤率僅為 5.1%，這意味著即使公司繼續在計算方面大力投資並在價格上競爭，其自由現金流利潤率也需要大幅擴張。

“你可以承諾增長，也可以承諾利潤率。同時承諾兩者是對公開市場投資者的飛躍。”

Ahn 還警告不要將 Anthropic 的遠期收入倍數與 Palantir Technologies Inc.和 Nebius Group NV 等競爭對手進行比較，辯稱年化消費收入缺乏合同收入的確定性。

SpaceX IPO 提供估值教訓

Dr. Chan Ahn 辯稱，SpaceX 的 IPO 並未暴露私募和公開估值之間的簡單差距。SpaceX 以大約 1.77 萬億美元的 IPO 估值進入公開市場，股價在 135 美元 IPO 價格上方飆升 67%，之後才放棄這些漲幅。

他表示，更大的教訓是私募估值基於與精選投資者的有限交易，而公開市場必須吸收規模更大、選擇性更低的賣盤。Ahn 辯稱，SpaceX 上市後的下跌更多是由盈利審查和資訊披露驅動，而非 8 月份內部人士股份解禁。

SpaceX 的收入激增 92% 至 78 億美元，同時錄得 5.41 億美元淨虧損，儘管較一年前有所收窄。

Ahn 辯稱，未來 IPO 的關鍵風險不是禁售期到期，而是“首份財報”，此時公司必須面對公開市場投資者的審查，而不是已有信念的私募投資者。這一區分為評估 Anthropic 高企的私募估值能否經受公開市場更嚴格的考驗提供了有用的框架。

2 萬億美元估值主要是企業工作流賭注

Dr Ahn 表示，2 萬億美元估值主要是對更廣泛 AI 類別的賭注，而不僅僅是 Claude 的技術優勢。

模型領導力是暫時的，必須反覆重新獲得，而 Claude 更強的護城河在於分銷和企業工作流，特別是 Claude Code 與工程流程的集成，“客戶購買的是完成的工作而不是代幣”。然而，根據他的說法，這種持久優勢可能僅支撐 2 萬億美元估值的一小部分。

正如這位華爾街資深人士的分析所述，最終，投資者是“通過單一名稱工具購買行業論題，伴隨其所暗示的集中風險”。